當?shù)貢r間6月23日，新疆大全新能源被美國商務部拉進了黑名單，受該消息影響，在紐約證券交易上市的大全新能源(DQ.US)的盤后成交價暴跌10.67%。與此同時，其分立出來的新疆大全新能源股份有限公司(以下簡稱“新疆大全”)則正在積極謀求登陸A股科創(chuàng)板。
圖1：大全新能源(DQ.US)當日股價走勢圖
新疆大全本次擬募集資金50億元，其中4.21億元擬投向年產(chǎn)1000噸高純半導體材料項目，約35.12億元擬投向年產(chǎn)35000噸多晶硅項目，10.67億元擬用于補充公司流動資金。
新疆大全本次在科創(chuàng)板募資的背后，體現(xiàn)出的是公司的資金不足，其自身“造血”能力不足，仍在大規(guī)模投資，加重了企業(yè)負債壓力。近年來，持續(xù)對外投資也進一步加大企業(yè)固定資產(chǎn)比重，企業(yè)固定資產(chǎn)計提折舊帶來的減值風險有所加大。另外，當前多晶硅價格已漲至近十年來的高點，產(chǎn)品價格存在下降可能，可能會帶來業(yè)績向下波動的風險，前景令人擔憂。
“造血”能力不足仍大幅投資
上市前夕大幅還債后壓力猶存
根據(jù)其招股說明書(注冊稿)來看，2019年新疆大全資產(chǎn)負債率大幅走高，2020年又突然大幅下降(如下表所示)。
附表：新疆大全近三年相關債務指標表現(xiàn)
仔細分析其資產(chǎn)負債率走高的原因，2019年，新疆大全短期借款、長期借款、其他應付款等均有所上漲，負債總額的增加導致了其資產(chǎn)負債率較上年末增長14.75個百分點。
值得注意的是，報告期內(nèi)，公司正在積極擴產(chǎn)。2018年-2019年，其先后建成投產(chǎn)0.8萬噸、1.0萬噸、3.5萬噸高純多晶硅產(chǎn)能。反映在投資性現(xiàn)金流上，其三年內(nèi)購建固定資產(chǎn)，無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金分別約為1.27億元、9.31億元和4.42億元。其2019年該項投資現(xiàn)金金額最高，可見其當年投資力度較大。
然而，其自身的“造血”能力稍顯不足。招股書顯示，2018年、2019年，企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別凈流出約4.16億元及7.58億元。2020年，在年內(nèi)銷售均價出現(xiàn)小幅同比下降的同時，由于產(chǎn)能釋放推動了當年銷售規(guī)模的擴大，新疆大全2020年營業(yè)收入達46.64億元，同比增長92.25%。得益于營收的大幅增長，其現(xiàn)金流量凈額轉(zhuǎn)正，約為4.16億元，但其經(jīng)營性現(xiàn)金流遠遠無法滿足其投資需求，這也使其加大了對外籌資的力度。
其中2019年，該公司籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為三年內(nèi)最高，達約14.44億元，企業(yè)當年取得借款收到的現(xiàn)金即約12.31億元。難以創(chuàng)造持續(xù)的經(jīng)營性現(xiàn)金流入，但仍在不斷擴張，這或許便是造成其資產(chǎn)負債率陡增的主要原因。
而2020年以來，企業(yè)籌資活動現(xiàn)金流出為17.92億元，同比增長188.87%。其籌資活動現(xiàn)金流出主要為償還債務支付的現(xiàn)金，企業(yè)在招股書中表示，歸還貸款較上年同期大幅增加，為用于償還前期借款、清理轉(zhuǎn)貸所致。這樣看來，該公司IPO前夕的突擊還貸，或是為順利上市，降低負債規(guī)模而采取的策略。
然而，其負債情況雖然有所改善，但資金鏈仍較為緊張。招股書顯示，截至2020年末，公司的流動資產(chǎn)約為21.39億元，流動負債為29.03億元，流動資產(chǎn)與流動負債的缺口超過7.6億元，公司仍面臨一定的流動性風險。
而從有息負債來看，截至2020年末，公司未受限貨幣資金的金額約為4.23億元，未背書及貼現(xiàn)的銀行票據(jù)的金額為100萬元，而流動負債中有息債務金額約為4.93億元，其在手資金與其短期有息債務存在缺口，而其非流動負債中仍存在12.2億元的有息債務金額。
半導體級多晶硅項目盈利能力未知
固定資產(chǎn)減值風險或會加重
當下新疆大全仍有進一步擴張需求，其本次募資中，約35.12億元擬投向年產(chǎn)35000噸多晶硅項目。在募資擴大原有太陽能級多晶硅產(chǎn)能的同時，新疆大全擬將募資所得4.21億元投向年產(chǎn)1000噸高純半導體材料項目。
半導體級多晶硅(即電子級多晶硅)相較太陽能級多晶硅對純度要求更高，因而對企業(yè)有更高的技術要求。公司雖對半導體級多晶硅有相應技術儲備，但未有過產(chǎn)業(yè)化經(jīng)驗，項目存在不確定性較高。
新疆大全自己也在風險提示中提及：“半導體級多晶硅純度高于公司目前產(chǎn)品，生產(chǎn)技術難度較高，應用領域及目標客戶與公司現(xiàn)有產(chǎn)品不同。公司未從事過半導體級多晶硅的生產(chǎn)，如果該募投項目因生產(chǎn)或技術經(jīng)驗不足無法實施、延期實施，或產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)能釋放未達到預期，或客戶開拓未達到預期，則可能影響募集資金投資項目實現(xiàn)預期收益。”
而近三年，隨著企業(yè)產(chǎn)能的逐步提升，新疆大全的固定資產(chǎn)逐年增加。報告期內(nèi)各期末，公司固定資產(chǎn)賬面價值分別約為37.9億元、64.61億元和64.83億元，占非流動資產(chǎn)比例分別為87.01%、95.59%及94.47%
隨著固定資產(chǎn)逐年增加，企業(yè)固定資產(chǎn)計提折舊額度也逐年增長。三年內(nèi)，計提折舊金額分別約為2.4億元、3.12億元及4.67億元，分別占營業(yè)成本比重的17.93%、16.55%及15.1%。后續(xù)募投項目的建成，將使企業(yè)固定資產(chǎn)總額繼續(xù)增加，未來固定資產(chǎn)計提折舊額度也將繼續(xù)增長，一旦募投項目不及預期，增加的大量固定資產(chǎn)折舊可能會影響企業(yè)的利潤表現(xiàn)。
多晶硅價格面臨回落趨勢
企業(yè)有業(yè)績“變臉”風險
受供需關系影響，多晶硅產(chǎn)品的價格波動較大。2020年，一級免洗單晶菜花料、一級免洗單晶致密料分別占新疆大全多晶硅銷售收入的31.95%和17.27%，占比相對較高。
通過有色金屬工業(yè)協(xié)會硅業(yè)分會在近一年內(nèi)對國內(nèi)單晶致密料、單晶菜花料價格變動的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，或許可以直觀顯示多晶硅的價格特性，即短時間內(nèi)價格可能存在大范圍波動。
圖2：2020至今國內(nèi)多晶硅成交均價(時間：當周 單位：元/kg)
數(shù)據(jù)來源：有色金屬工業(yè)協(xié)會硅業(yè)分會
統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2020年上半年，多晶硅價格持續(xù)降至歷史低位，而2020年下半年以來，隨著下游產(chǎn)能釋放，價格在波動中維持向上趨勢，2021年以來，多晶硅價格加速上漲，截至6月16日當周，單晶致密料銷售均價已較一年前同比上漲近264.16%，單晶菜花料銷售均價已同比上漲近278.24%。
當前多晶硅價格位于近十年的高點，需警惕的是，如果多晶硅價格下跌，可能會給企業(yè)帶來經(jīng)營風險。事實上，相關產(chǎn)品跌價已有前車之鑒，從銷售年均價來看，根據(jù)智研咨詢發(fā)布的相關行業(yè)報告，2011年年末，多晶硅成交年均價曾達240.24元/kg，截至2020年末，價格已降至63.5元/kg。
多晶硅位于行業(yè)最上游，其價格上漲意味著整個產(chǎn)業(yè)鏈都將承壓。而據(jù)新能源行業(yè)研究機構(gòu)PV InfoLink分析，電池片與組件廠商5-6月間持續(xù)有減產(chǎn)動作，整體平均開工率為40-60%，上海SNEC光伏展(6月3-5日)期間，供應鏈價格高昂已經(jīng)開始影響終端需求，展會后硅料價格已有維穩(wěn)甚至微降趨勢。
隨著2021年多晶硅價格的大幅上漲，2021年，在保持原銷量基礎上，新疆大全業(yè)績大概率將達到新高。但此后，若其不繼續(xù)擴大產(chǎn)能，企業(yè)可能面臨業(yè)績回落的風險。
招股書顯示，截至目前，新疆大全年產(chǎn)能為7萬噸。其在招股書內(nèi)表示，當前公司產(chǎn)能利用已趨于飽和，2020年，公司多晶硅產(chǎn)量為7.73萬噸，銷量為7.48萬噸，產(chǎn)能利用率已達110.41%，產(chǎn)銷率達98.34%，近于滿產(chǎn)滿銷狀態(tài)。
假如企業(yè)短期內(nèi)未有新增產(chǎn)能釋放，一旦多晶硅價格出現(xiàn)下跌，企業(yè)恐怕會面臨業(yè)績下滑風險。當前新疆大全IPO進程已至提交注冊階段，其或?qū)⒂?021年成功登陸科創(chuàng)板。在主營產(chǎn)品價格的高位謀求上市，可能會加大企業(yè)業(yè)績“變臉”的可能性，企業(yè)計劃采取何種措施以應對上述風險，仍有待關注。
(文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。)
